正规实盘配资公司 “小巨人”聚仁新材打破垄断，核心产品一度以价换量，“叫好不叫座”困境待突围|读懂IPO

本文来源：时代商业研究院作者：特约研究员赖钧洪、郑琳

图源：图虫创意

来源|时代商业研究院

作者|特约研究员赖钧洪、郑琳

编辑|郑琳

作为国内少数的万吨级己内酯连续化生产企业，湖南聚仁新材料股份公司（以下简称“聚仁新材”）头顶“打破海外垄断”光环，却在IPO关键期遭遇“叫好不叫座”的尴尬。

北交所官网显示，聚仁新材的IPO申请于2025年6月30日获受理，但截至今年4月14日，该公司尚处于问询回复阶段。

2024年聚仁新材的营收猛增近70%，净利润却几乎原地踏步，毛利率从2023年的43.37%骤降至28.60%；此外，报告期内，该公司的产能利用率不足85%，却要募资新建现有销量约2.5倍的产能。技术突破的故事固然好听，但资本市场的“拷问”更为直接：这家“小巨人”的盈利成色，究竟几何？

4月13日、20日，就盈利稳定性、研发费用率、产能消化风险等问题，时代商业研究院向聚仁新材发送邮件并致电询问，但截至发稿未获对方回复。

核心产品以价换量，高增长背后的利润遭侵蚀

招股书（申报稿，于2025年5月26日签署，下同）显示，聚仁新材成立于2014年3月，总部位于湖南省岳阳市云溪区湖南岳阳绿色化工产业园。该公司是国内专业从事己内酯系列产品研发、生产与销售的服务型制造企业，建成全球最大单体生产装置，2024年11月在新三板挂牌。聚仁新材在招股书中表示，该公司是国内唯一实现万吨级己内酯连续化生产的企业，已成为全球己内酯产业核心参与者。

报告期内，聚仁新材曾一度陷入“增收不增利”的困境。招股书显示，2024年，该公司营收同比增长69.61%，而归母净利润仅微增12.33%。其中，核心产品之一己内酯（2024年营收占比为30.78%）售价由2022年的4.33万元/吨下滑至2024年的2.79万元/吨，降幅达35.6%——以价换量的策略在换取市场份额的同时，也严重侵蚀了利润空间。

同时，聚仁新材的毛利率从2023年的43.37%骤降至2024年的28.60%。更值得警惕的是，2023年以来聚仁新材的收现比连续低于0.8，利润“含金量”存疑。

不过，2025年聚仁新材的业绩有所改善，营收达6.35亿元，同比增长32.63%；归母净利润为1.22亿元，同比大幅增长46.12%；毛利率回升至32.11%，但尚未恢复至2023年的水平。

新增产能是现有产品销量2.5倍，产能“狂飙”撞上同行集中放量

聚仁新材所处的己内酯赛道正经历关键转型期。

短期来看，据聚仁新材招股书援引的《己内酯及下游行业发展现状及机会展望》数据，国内己内酯及其衍生物市场空间预计可达20万吨/年；长期看，随着性价比提升，产品有望从“高端特材”走向“功能型工业品”，打开更广阔的应用场景。同时，聚仁新材招股书和第一轮问询函回复文件显示，下游聚氨酯制品2024年产量达1365万吨，其中车衣膜领域未来四年需求量复合增长率达26%，是该公司当前最确定的核心增长引擎。

除聚氨酯制品外，聚仁新材的产品还应用于丙烯酸制品、锂电助剂、生物可降解材料、医疗耗材等领域。这些赛道均受益于环保政策或新能源浪潮，前景广阔。但如图表2所示，2024年上述领域合计收入占比不足30%，大量细分市场“尚未有效开发”，短期内或难以成为增长主力。

当前全球己内酯行业呈寡头垄断格局，如图表3所示，截至招股说明书签署日（2025年5月26日），聚仁新材、美国英杰维特、日本大赛璐、德国巴斯夫合计产能为11.5万吨/年，其中聚仁新材以5万吨产能居首，2023年其国内市占率达37.21%。

然而，如图表4所示，据聚仁新材第一轮问询回复文件披露，截至回复出具日（2025年10月30日），国内已有湖北旺江新材料科技有限公司、中石化湖南石油化工有限公司（含旗下巴陵石化）、安徽泰格维生素实业有限公司、玮博杰生物材料（浙江）有限公司4家企业公示己内酯建设项目，合计产能约10.5万吨/年，行业即将进入产能集中释放期。聚仁新材2024年主动降价35.6%以抢占份额，或已暴露其先发优势尚不足以抵御价格战的风险。

本次IPO，聚仁新材拟募资2.92亿元，其中80.5%用于新建4万吨产能。但如图表5所示，2024年该公司己内酯、己内酯衍生物的销量分别为5253.52吨、10876.24吨，产能利用率分别仅为48.95%、56.41%，而新增产能相当于现有产品销量的2.5倍，引发北交所第二轮问询：“大规模扩产的必要性及是否存在产能消化风险？”该公司给出的消化逻辑是——市场空间充足、性价比提升、大客户深度绑定——但上述解释尚需时间验证。

据2025年度报告，2025年聚仁新材己内酯、己内酯衍生物的产能利用率分别达到69.83%和84.00%，可见该公司的己内酯产品仍有部分闲置产能。

聚仁新材的业务前景呈现“远虑与近忧并存”的局面。短期来看，车衣膜领域增长确定，但价格战已严重侵蚀利润；长期来看，多元应用空间广阔，但产能集中释放的压力和下游成本传导能力的制约，将成为该公司的核心考验。

研发费用率跑输同行，技术护城河深度有待验证

作为国内少数实现万吨级连续化生产的企业，聚仁新材成功打破美国英杰维特、日本大赛璐、德国巴斯夫长达数十年的技术垄断，建成全球最大单体生产装置，且据岳阳市科学技术协会官网显示，聚仁新材主持制定了2项化工行业标准，拥有完全自主知识产权ε-己内酯成套专利技术。从技术突破的角度看，聚仁新材已站上行业制高点。

然而，技术突破不等于技术壁垒具有可持续性。细究之下，聚仁新材的技术护城河面临三重挑战：

其一，研发投入“掉队”明显。如图表6所示，报告期内，该公司的研发费用率分别为3.38%、3.31%、3.17%，不仅逐年下滑，更显著低于2024年可比公司6.84%的平均水平。高毛利率与低研发投入形成反差——既得的技术优势能否转化为持续的创新能力仍有待观察。

其二，国际巨头并未退场。美国英杰维特、日本大赛璐等拥有数十年技术积累，虽扩产动能不足，但其品牌积淀、工艺成熟度和客户粘性仍构成隐形壁垒。聚仁新材“打破垄断”的光环更多是国产替代的第一步，而非替代的终点。

其三，价格战反噬技术溢价。2024年该公司核心产品主动降价35.6%以抢占市场份额，毛利率从43.37%骤降至28.60%。这揭示了一个更深层的矛盾：如果技术壁垒足够高，为何需要通过降价来换取市场？

技术护城河的深度，不仅取决于“能否造出来”，更取决于“能否卖出溢价”。从这个角度看，聚仁新材的技术优势正在从“绝对壁垒”向“相对优势”演变——打破垄断的故事已经讲通，但能否在价格战中守住利润、在竞争中持续创新，才是对其护城河真正的考验。

总结：技术红利、研发掉队与产能豪赌三大拷问

拷问一：技术红利期还能维持多久？2024年，聚仁新材主动降价35.6%以换取市场份额，毛利率从43.37%骤降至28.60%。尽管2025年毛利率回升至32.11%，但技术突破带来的溢价窗口期正在收窄已是不争的事实。当国内竞争对手密集布局、产能即将集中释放，聚仁新材的核心竞争力正从技术优势转向成本优势。这一转型的成败，将决定该公司能否在价格战中守住利润底线。

拷问二：研发投入“掉队”是否会动摇护城河？技术壁垒不是静态的，而是需要持续投入的动态竞争力。报告期内，聚仁新材研发费用率逐年下滑，显著低于可比公司的平均水平。当国际巨头凭借数十年积累构筑工艺壁垒，当国内新进入者加速追赶，聚仁新材能否在“存量优势”耗尽之前完成技术迭代，是对其能否守住护城河的根本考验。

拷问三：4万吨产能扩张是一场“豪赌”吗？本次IPO募资2.92亿元，80.5%用于新建4万吨产能。更值得警惕的是，国内已有4家企业合计10.5万吨/年的产能正在建设中。这意味着，若所有项目如期投产，行业即将进入产能集中释放期。聚仁新材的扩产逻辑是建立在“市场空间充足”的乐观预期上，却忽视了竞争对手同步扩产将会带来的供需逆转风险。这场扩张的结局，取决于该公司能否在产能释放之前打开足够多的新应用场景——而研发投入不足，恰恰制约了这一能力。

聚仁新材的IPO之路，折射出专精特新企业的共性困境——技术突破只是起点，可持续的盈利能力才是终点。打破垄断的故事固然好听，但资本市场终究要用财务数据说话。当价格战侵蚀利润、产能扩张遭遇过剩隐忧、研发投入落后于同行，聚仁需要向监管和投资者证明：它不仅是一个“打破垄断者”，更是一个“可持续盈利者”。这场IPO审核的最终答案，将取决于该公司能否在技术红利与商业变现之间找到平衡。

免责声明：本报告仅供时代商业研究院客户使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成所述证券的买卖出价或征价。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容正规实盘配资公司，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。本公司及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为之提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“时代商业研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。

方正配资提示：文章来自网络，不代表本站观点。